중국 경제의 성장 모델, 현 상황 및 문제점 - 2부 셰도우 뱅킹의 위험성

중국 경제 위험 요소 – 국유기업 구조조정과 셰도우 뱅킹의 시작

과거 중국 경제는 투자와 수출로 인해 성장하였습니다. 따라서 제조업, 건설업, 채광업 등 2차 산업들과 금융업과의 연관성은 높았습니다. 중국은 1990년 후반 중국이 국영 기업의 부실화 사태 이후로 대대적인 구조조정을 단행하였었습니다. 하지만 2007년 이후 오히려 국영 기업의 크기는 커졌습니다. 또한, 강화된 대출 규제에도 불구하고 셰도우 뱅킹을 통해 무분별한 대출을 받은 모습을 볼 수 있었습니다. 최근 글로벌 경제 둔화는 기업들의 수익성을 악화시켰으며, 강력한 구조조정을 단행할 수 없는 상황에 이르렀습니다.

Figure 5 중국 국영 기업 구조조정 현황. 출처 : Financial Times

Figure 6 중국 국영 기업 자산 및 순이익 현황. 출처 : Financial Times

블룸버그에 따르면 중국 지방 정부의 부채는 약 $4 trillion에 달하며, 이는 독일 총 GDP와 맞먹는 양입니다. 이미 몇몇 국영 기업들이 채무 불이행에 들어간 상태이며, 중국의 4대 국영 은행들은 ‘Too-big-too-fail’ 기업들의 악성 대출 (bad loan) 들을 주식 (equity)로 바꿔 대신 갚아주는 방법을 모색하고 있습니다. 이 구제금융을 통해 국영 기업의 $154.4 billion (1 trillion 위안) NPLs (nonperforming loans) 이 은행들에 출자전환 된다고 밝혔습니다. 하지만 잠재부실 대출의 규모는 2.89 trillion 위안까지 올라갈 수 있음에 따라, 구제금융의 크기는 더 커질 수 있습니다.

이렇게 악성 대출들이 늘어난 이유에는 2008년 금융위기로 거슬러 올라갈 수 있습니다. 중국 당국은 경제 위기를 탈피하고자 지방 정부들에게 인프라 건설을 늘리도록 하였습니다. 따라서 건설업과 부동산 업계에 대출과 채권 발행량이 급격히 증가하게 되었습니다. 당시 금융 위기를 벗어나는데 효과가 있었지만, 향후 은행의 수익성 및 부실 대출에 대한 우려가 깊어졌습니다. 이는 국영 및 민간 기업의 경영난이 금융 산업까지 쉽게 전이될 수 있다는 것을 뜻합니다.

Figure 7 (위) 중국 Liability to Equity 비율 차트. 중국에서는 건설 산업에 집중된걸 볼 수 있다.
(아래) 1. 중국 채권 발행량이 크게 증가한 것을 볼 수 있다.
(아래) 3. 중국 부채가 급격히 증가한 것을 볼 수 있다. 다른 지역들과 달리 위안화 채권 발행량이 크게 늘었다. 출처 : IMF

셰도우 뱅킹의 문제점과 규모

2008년 이후 대다수 기업은 자금이 필요했었는데, 강력한 대출 규제로 인해 은행에서 돈을 빌리는 전통적인 방식보다는 채권을 발행하거나 셰도우 뱅킹으로 규제를 피하는 방법을 썼습니다. 2008년 당시 은행 대출은 Total Social Financing (TSF) 의 약 7/8을 차지할 정도였으나, 지금은 약 3/5 수준으로 줄어들었습니다 (Figure 7). 또한, 지난 8년간 총 신용 시장이 약 40 trillion 위안에서 164 trillion 위안까지 4배 이상 증가한 점 또한 볼 수 있습니다. 이러한 급격한 신용 팽창은 향후 민스키 모멘트 (Minsky moment) 가 닥칠 시 유동성 문제를 초례 할 수 있습니다.

Figure 8 중국 신용 시장 분석 도표. 은행 대출에 비해 비대출 비중이 올라간 것을 볼 수 있다. TSF은 중국 개인과 민간 기업들의 부채를 측정하는 지표로써 채권자의 채무자의 상태를 나타내는 지표로 쓰여 지고 있다. 출처 : Brookings Institution

TSF중 가장 많이 증가한 Entrusted Loans는 한 기업이 (주로 국유 기업)이 다른 기업에 상대적으로 낮은 이자율로 돈을 빌려주는 것을 뜻합니다. 이때 은행들 (혹은 금융 회사들은) 주로 중개인 역할만 담당하고 있습니다. Entrusted Loans이 가장 빠르게 증가한 이유는 금융 규제와 글로벌 경제 둔화에서 찾을 수 있습니다. 경제 둔화에 따라 전통 제조업 산업이 악화되자, 철강이나 섬유 산업은 대출을 받기 어려워졌습니다. 따라서 이들은 Entrusted Loans를 사용하여 규제를 피해 대출을 받을 수 있었던 것입니다. 하지만 경제가 좋을 때는 함께 좋은 신용 등급을 받을 수 있어 좋지만, 나쁠 때는 한 회사가 무너지면 같이 무너지는 악순환이 반복될 수 있는 위험이 존재합니다.

가장 위험한 상품 중 하나는 Trust Loans인데, 이는 Trust Beneficiary Rights (TBRs) 라고도 불립니다. 이것은 파생 상품을 이용하여 위험 등급의 회사채들을 은행 간 대출로 나타내게 하는 상품입니다. 은행의 한 회사의 대출 상품을 신탁을 통해 사들이고, 이 대출 상품에 대한 수입의 권한을 다른 은행에 팔게 되면서 만들어집니다. 따라서 TBRs는 은행들의 필요 자본 량에서 피할 수 있게 해 주며, 예대율을 감소시키는 효과 등을 줄 수 있습니다.

카일 배스가 언급했던 Wealth Management Products (WMPs) 는 이 TSF에 기록되지 않습니다. TSF는 실제로 회사가 조달 받은 금액을 기록한 것이고, WMPs는 은행들 머니 마켓 펀드들이 여러 회사채를 하나로 묶어 고수익 상품을 판매한 것이기 때문입니다. WMPs는 비연결 자산/부채로 처리되기 때문에 은행들은 대출 상한선 규제 (최대 75%까지 대출 가능) 을 피해 갈 수 있었습니다. 따라서 실제 대출 양보다 기록되지 않은 것이 더 많을 수 있습니다.

Brooks Institution의 리포트에 따르면, 재무회계 표에 기록되지 않은 WMPs를 약 3.1 trillion 위안으로 예측하고 있습니다. WMPs 상품의 설계가 부동산, 채광, 건설업 등의 기업 채권과 LGFVs (지방채의 일종)에 집중되어 있기에 경제 상황에 따라 위험이 커질 수 있습니다. 또한, 은행들이 원금을 보장해 준다 약정하지 않았어도, ‘암묵적 관행’에 따라 어느 정도 손해를 감수해야 할 수 있습니다. 따라서WMPs의 향후 발행량과 수익성률를 주의깊게 보아 은행권의 수익성뿐만이 아니라 기업들의 전반적인 상황을 확인할 필요가 있습니다.

Figure 9 중국 WMPs 발행량 (파랑색) 및 대출 대비 비중 (빨강색). 출처 : Value Walk

중국 신용 팽창의 위험성

신용 시장이 커지는 것은 경제가 발전하는 데 도움이 되는 요소입니다. 하지만 기업의 이윤이 떨어지면서 신용 시장이 급격히 팽창한다는 것은 부실 대출의 비중이 늘어날 수 있다는 것을 뜻합니다. 위 셰도우 뱅킹과 같이 여러 산업의 이해관계가 얽혀 있으면, 한 회사의 붕괴는 여러 산업군에 영향을 미칠 수 있습니다. 또한, WMPs의 발행량, 수익률, 위험률에 대한 조사가 잘 이뤄지지 않고 있어 불안 심리는 커져만 가고 있습니다.

하지만 중국의 셰도우 뱅킹 규모는 다른 나라에 비해 현저히 작습니다. 유럽 주요 금융 국가인 영국은 648%, 네덜란드는 760% 이며 미국의150%인데 비해 중국은 31% 정도로 작습니다. 무엇보다 중국의 셰도우 뱅킹에는 과거 금융 위기를 일으켰던 증권화 자산, 파생 상풍, CDOs 와 CDS 상품의 비중이 줄어들었습니다. 물론 TBRs나 RP 상품들이 존재하지만, 이는 과거 금융 위기보다는 레버리지 비율이 낮아 상대적으로 안전합니다.

Figure 10 세계 주요 국가 GDP 대비 셰도우 뱅킹 규모. 출처 : Brookings Institution

위에서 언급했듯이, 국유 기업들이 회사들의 부채를 갚아 주고 주식을 가져가는 방식으로 부채 비율을 낮춰갈 계획을 하고 있습니다. 향후 글로벌 경제 회복과 이러한 전폭적인 지원은 기업들의 자금 흐름을 원활하게 할 것으로 보입니다. 무엇보다 문제로 언급되었던 Trust Loans과 WMPs의 증가세가 줄어들고 있음에 따라 위험률 또한 줄어들 것으로 기대되고 있습니다. 중국 입법부 또한 투명성과 유동성을 높이기 위해 법안을 출현 시키는 등 금융 시장 안정화에 노력을 기울이고 있습니다.